［天相投顾］新疆天业：盈利能力步入低谷

　　收入微增，毛利率下降。由于加大了产品销售力度，公司3季度收入略有增长;但7-9 月公司毛利率比上半年降低了7.89 个百分点，仅为15.98%。这是由产品价格回落和原材料成本全面上涨导致的。1)公司主要产品PVC 价格在7 月初达到8850 元/吨的最高点后，开始快速下挫;烧碱价格也缓慢回落;2)原盐、电石、电、石灰石、焦炭等原材料和能源价格快速上涨，公司虽有一部分自用电石，但仍无法平抑成本提升带来的利润损失。

　　期间费用率有所降低。公司3 季度期间费用率为13.15%，同比降低1.2 个百分点;比上半年降低0.21 个百分点，主要是销售费用率降低所致。

　　4 季度盈利能力仍不乐观。由于下游需求锐减，PVC 价格快速下降，未来一段时间内将处于低迷状态;而原油下跌后电石法PVC 的成本优势消失，公司面临更为残酷的竞争局面。其他化工产品价格也全线走低。而塑料制品等收入占比较小的业务毛利率亦呈下滑趋势，因此预计4 季度盈利能力将进一步降低。

　　产量增长放缓，资产注入短期内恐难进行。公司未来两年没有新投资项目的计划，产品产量增长有限，业绩增长需外力扶持。公司控股股东天业集团的相关资产为总投资70 亿元的40 万吨/年的PVC，配套64 万吨/年的电石产能，4×13.5万千瓦电厂以及75 万吨/年的水泥厂。40 万吨PVC 项目已经投产。因为存在同业竞争问题，相关资产未来将会注入上市公司，但考虑到目前的市场状况，何时注入尚难预料。

　　下调评级为“中性”。我们下调了公司的盈利预测，预计公司08-10年的EPS为0.48元、0.45元和0.58元，对应的动态市盈率分别为11倍、11倍和9倍，估值基本合理，资产注入时间无法确定，我们下调公司投资评级为“中性”。