［安信证券］承德露露：稳定增长的子行业龙头

　　公司2008年业绩增长较快，其中除内生增长以外，主要得益于公司对原关联公司包装成本的控制及财务费用和税率的减少，因此我们认为公司的业绩增长将在未来放缓。我们预计其2008年至2010年的复合增长率为19.34%。

　　承德露露拥有30余万吨的杏仁露生产能力，在植物蛋白质饮料行业之杏仁露子行业中独领风骚。2007年公司产销量为20万吨，占据杏仁露饮料市场的90%以上。由于公司是唯一掌握了将杏仁完全溶解于水的技术，并且拥有30年左右的经营经验及品牌优势，新进业者皆不足于对公司造成威胁。

　　为了提高公司形象及毛利率，并且摆脱产品单一的局面，公司推出高端之“美颜坊”系列饮料。但是基于以往公司推出产品之不成功先例，我们认为该系列短期内对公司业绩不会产生较大影响。而长期来看，消费品行业中新品的推广将是不断试错中的成功，而公司则处于起步阶段，收获期甚远。

　　承德露露原本为露露集团所有，自万向进入以来，保持了管理层的稳定，并且把管理层的收入待遇水平皆提高很多。但是市场所期望的管理层股权激励却由于万向集团所属上市公司皆没有先例，而尚未有定论。

　　我们对公司的盈利预测，预计公司2008、2009、2010年每股收益分别为0.66、0.79及0.94元，动态市盈率分别为21.2倍，17.7倍，及14.9倍。首次对公司评级为“增持-A”，12个月目标价为15.8元