［国泰君安］楚天高速：贯通效应或低预期，业绩仍能稳中有增

　　投资要点：

　　汉宜高速为公司唯一的高速公路资产：是湖北省唯一的路桥上市公司，其唯一的资产汉宜高速不仅是国家“五纵七横”国道主干线沪蓉高速公路在湖北省境内的重要路段，也是公司的核心资产。目前公司98%以上的营业收入都来自于该段高速的车辆通行费。

　　预计 09 年公司车流量增长6%：汉宜高速1-11 月的日均车流量增速为5.74%，其内生性增长在同行业靠前，主要原因在于中部地区经济开放性不够导致的趋缓幅度小、货车占比较低引起的经济敏感性弱以及车流量饱和度低带来高成长性，因此尽管09 年会受到经济下行的制约，但我们认为车流量保持08 年约6%的内生性增长概率较大。

　　路网贯通效应带来的机遇和挑战：汉宜高速面临着沪蓉西贯通增流与武荆开通分流这两类影响。我们比较了武黄及成渝的通行量，参考了昌泰昌樟高速贯通的效应，认为贯通将给汉宜带约15%的增量;此外，我们将武荆高速的车流分为境内车流、过境客车、过境货车，通过分类比较及敏感性分析的方法得出分流效应约20%，因此假如沪蓉西段高速与武荆高速贯通的时间相差不久，则09-11 年汉宜高速的车流量增速可能为6%、7%、10%，低于市场预期。

　　新项目不确定性大，未来将抑制公司分红意愿：从目前其所处的地理环境及其断头路的表象来看，该项目的不确定因素较大;此外从公司历年资产负债率较低，可以推断未来公司偏向多用经营所得投资项目，这将使得其未来分红意愿降低，预计未来的分红率可能在30%左右。

　　估值及评级：如不考虑新项目的影响，公司09-11 年EPS 为0.36、0.4、0.44 元，假设WACC 为10.2%，则我们估算的DCF 值为4.42 元。尽管贯通效应可能低于预期，但公司近几年业绩保持稳中有增的概率大，给予谨慎增持。