［申银万国］中核科技：核电投资受益，估值过高

　　核阀收入占比逐渐提升。目前公司产品下游需求中70％来自于石油石化行业，24％来自于冶金、纺织等行业，核工业产品需求占比只有6％。2008　年公司和秦山核电联合研制开发的大型压水堆核电站七种核级阀门样机通过鉴定，核一级高Cv　值旋启式止回阀和核二级电动弹簧式平行双闸板闸阀的研制填补了国内空白，达到国外同类产品水平。在核电建设加速的情况下，我们估计公司目前手持核电订单将逐步增加。预计2008　年核电销售收入在3000　万左右，2009年公司开始为辽宁红沿河、广东阳江、福建宁德供货，2010　年起为福建福清、浙江方家山供货，核阀收入占比逐步提升。

　　公司加大销售力度，保持传统产品销售略有提升。受传统产品下游需求回落影响，公司加大销售力度，导致销售费用占比提升。但销售力度的提升保证公司订单稳定，目前公司手持订单确保上半年销售收入同比略有提升。

　　整合很难实现。2008　年中核工业销售收入、利润分别达到350　亿和70　亿人民币，旗下资产包括核电建设运营、核军工和核技术运用。市场预期作为中核工业旗下唯一的一家上市公司，未来中核工业将借助公司平台实现整体上市。但是我们认为由于母子公司之间规模相差巨大，整合难度很大。相反作为国家重点支持的产业，单独上市更加可行。

　　投资评级与估值。我们估测公司2008、2009、2010　年EPS　分别为0.14、0.20和0.23　元，对应的PE　分别为103　倍、72　倍和63　倍。如果外部资产注入无法进行，公司相对于整体市场2008　年16　倍的估值水平有很大程度的高估，首次评级“减持”。