央行半夜出招为哪般

　　文/黄 涛

　　在过度宽松的货币政策实施一年后，央行终于上调了存款准备金率。虽然之前也有上调预期，但这次的调整似乎来得早了点，说明通胀压力已经悄然袭来

　　2010年1月12日夜里，央行宣布从1月18日起上调金融机构人民币存款准备金率0.5个百分点。这是央行时隔一年半后，首次上调存款准备金率。市场普遍认为，这次存款准备金率上调的时间比预期来得早。

　　之前，由于央行在票据市场上动作频频及央行高层在不同场合的表态，市场已经预期货币政策将调整。对这次存款准备金率上调早于预期的情况，市场给出了不同的解读。有观点称，上调存款准备金率，是央行适度控制信贷投放的体现。

　　调控通胀刻不容缓

　　的确，通过提高存款准备金率，可以在一定程度上抑制信贷的过快投放。然而，抑制力度不会太大。原因很简单，2009年，国内新增人民币贷款达9.59万亿元，同比多增4.69万亿元。其中，有相当一部分资金滞留于资产市场和银行体系内部，进一步加大了银行的资金运用压力。

　　这么大的信贷投放，也说明我国银行业资金充裕，商业银行完全可以通过调整超额准备金来补充存款准备金。因此，存款准备金率的小幅上调，并不会形成对银行信贷的刚性约束。当然，存款准备金率上调及银监会对存贷比的控制，对流动性不够宽裕的中小银行还是有较强约束作用的。但考虑到我国银行业的基本格局，四大国有商业银行占了大部分资金份额，这样的约束作用并不强。根据有关估算，存款准备金率上调0.5%，能够回笼3000亿元的资金，与此前央行连续十四周在公开市场累计净回笼8630亿元的资金量相比，规模并不大。

　　另有观点认为，存款准备金率上调，目的在于促进中国经济结构调整。这次上调存款准备金率，并不涉及农村信用社等小型金融机构。这种观点虽有一定道理，但仅凭存款准备金率调整的区别对待，不足以促进我国经济结构调整。

　　当前，我国经济结构的基本特征，是产能过剩行业与发展不足行业并存、资金富余的大型企业和长期融资难的中小企业并存。这种经济结构的缺陷，原则上可以通过适当引导信贷流向得到一定缓解。但指望通过调整存款准备金率的方式，无法改变经济结构的缺陷。反而使中小企业比以前更难获得贷款。

　　既然如此，存款准备金率上调的目的就自然转到防通胀上。这从近期成品油价格上调、北方地区蔬菜价格上涨、新一轮电价调整方案出台，到近期大中城市上调水价等一系列价格上涨中即可看出端倪。尽管CPI在2009年11月刚刚转正，但CPI存在系统性缺陷，隐藏了通货膨胀的真相。因此，2010年，国内很可能面临较为严重的通货膨胀。

　　第一，高速增长的货币供应很容易造成通胀。从历史经验来看，我国M1(狭义货币供应量)增速高企之后一定时期内都会出现高通胀;反之，当货币供应增速下降，一段时间后CPI也开始下行。

　　第二，总需求对通胀的制约作用下降，而输入性通胀因素开始显现。总需求下降，一定程度上解释了危机以来，货币供应较大幅度增长但物价持续低迷的现象。然而，随着中国经济的回升和全球经济复苏，2010年总需求的大幅上升有可能再次引发物价上涨。而大宗商品、原材料等价格的上涨，以及人民币和美元相对世界其他主要货币贬值，也会导致输入性通胀。

　　第三，“热钱”涌入和适度宽松货币政策的维持，会进一步加大通胀压力。

　　第四，资产价格的膨胀或逐步蔓延至实体经济。一旦实体经济相对资产价格增长更为强劲，大量资金瞬间就流回实体经济，引起实体经济过热和物价水平上升。

　　基于这些原因，本次存款准备金率上调的根本目的，是预防通胀的发生。此前，央行在公开市场上连续大规模发行央票，以及近期再次上调央票利率，根本目的也在于此。

　　市场流动性仍较充裕

　　作为货币政策工具，存款准备金率的上调，旨在通过控制银行流动性以防通胀。同时，这一措施也有利于保持2010年全年信贷的均衡投放，抑制资产泡沫的进一步膨胀，支持全年经济的平稳增长。

　　由于这次只调整了存款准备金率，并没有调整利率，而且，本次调控与2009年中央经济工作会议上提出的“适度宽松的货币政策”基调相一致。因此，这次的政策调整不应视为货币政策的根本性转向，而是适度宽松政策的具体表现和危机之后政策回归正常的必然选择。

　　上调存款准备金率后，虽然收缩了流动性，但在适度宽松的货币政策基调下，预计2010年全年流动性仍维持在相对宽松的状态。2009年放出的大量资金并没有被实体经济完全消化，相当一部分资金只是在金融体系内部空转或滞留于资产市场。存款准备金率的上调，虽然会降低2010年的新增信贷规模，但无法降低既有的存量水平。

　　由此可以判断，本次存款准备金率上调对市场的影响有限，短期可能会受政策调整的影响波动性加剧，中长期市场趋势则不太可能发生大的改变。以2007年以来存款准备金率历次变动后股市的表现来看，存款准备金率调整与股市涨跌没有必然联系。

　　2007年1~7月，存款准备金率六次上调，股市均上涨。而2007年9月之后存款准备金率的历次变动，股市则涨跌互现，亦无任何规律可言。所以，存款准备金率调整不可能成为决定股市走向的重要因素。而且，2010年中国经济极有可能再次踏上繁荣的快车道，企业业绩快速上升在客观上也会继续吸引大量资金流入股市。

　　从房市情况来看，虽然会受到存款准备金率上调的挤压，但影响不会很大。一方面，存款准备金率上调不会显著改变购房者对房价的预期，进而影响到对房屋的刚性需求。事实上，出于资产保值增值的目的，大部分投资者的首选仍是购房。如近日一份名为“2009～2010年全民理财”调查问卷显示，为抵御可能出现的通货膨胀，仍有23.5%的人在2010年首选买房。

　　另一方面，由于这一举措不会改变市场流动性充裕的现状，因而对房地产行业资金链的影响不明显。中小房企即使在存款准备金率上调之前也难以获得大量信贷资金的支持;而对于那些大的上市房企和国企，信贷支持力度仍会较大。从这一意义上说，存款准备金率上调，对房市的象征意义远大于实际意义。

　　对于银行来说，可能会给它们带来存款准备金利率的提高和息差的改善。但由于房贷资金的减少和可能的资产结构重新配置，存款准备金率上调在短期可能对银行盈利能力造成负面影响。但从长期来看，信贷的适度均衡增长有利于降低银行业的系统风险，并促进其长期健康发展。由于中小企业在银行得到的贷款极少，据中国国际经济交流中心副理事长郑新立估计，2009年前三季度新增贷款中，中小企业只获得了8%的银行贷款，且其中绝大部分都贷给了中型企业，真正的小企业贷款可能只占银行贷款的3%。所以，信贷收紧不会导致大批企业倒闭。

　　未来，货币政策有可能进一步收紧。从防止通胀的角度来看，央行共需要从市场回收7000亿~8000亿元的货币。这意味着央行很有可能继续调高存款准备金率，但近期加息的可能性不大。一方面，在已有的货币政策下流动性泛滥的情况能得到较好控制;另一方面，美国等西方国家也在维持极为宽松的货币政策。

　　值得一提的是，单纯通过流通性收紧，无法阻止资产泡沫的频繁发生，因为资产泡沫产生的根源不仅在于流动性充裕，更在于多样有效的投资渠道的缺乏。